重点摘要
- 1Q26 营业收入与其他收入为 486.1 亿美元，季增 3.9%、年增 3.2%，低于市场预期的 518.6 亿美元。调整后 EPS 1.41 美元，远高预期的 $0.97 美元，超预期幅度高达 45.4%。
- 1Q26 调整后获利为 28 亿美元，较去年同期下降 26.8%。主要因约 29 亿美元的不利时序效应、3.6 亿美元的法律准备金，外币汇率 2.23 亿美元的负面影响。若排除此效应，实际因上游产量成长及炼油利润率改善，获利是有所提升的。
- 1Q26 全球产量较去年同期增加约 50 万桶/日，美国产量成长达 24%，主要受益于收购 Hess 后的产能整合，以及 Permian 的持续成长。美国产量已连续三季突破每日 200 万桶油当量。部分不利因素则包括 TCO 的计划外停工，以及中东地区减产。
- 1Q26 有机资本支出为 39 亿美元，非有机资本支出约2亿美元。主要因 Hess 既有资产支出，但部分被 Permian 支出减少所抵销。预期全年资本支出将达到预期目标。
- 1Q26 共向股东返还 60 亿美元现金，其中包含 25 亿美元股票回购及 35 亿美元股利，连续 16 季股东回报超过 50 亿美元。
- 维持 2026 年资本支出与产量指引不变：资本支出约 180–190 亿美元、产量成长 7–10%、年底前达成 30-40 亿美元的结构性成本削减目标 。
- 以色列 Tamar 和 Leviathan 气田的扩建工程已完成启动，正式增加产能，支援区域能源安全需求。
- 与 PDVSA 达成资产互换协议，扩大 CVX 在 Orinoco 的重油份额，并取得 Petropiar 合资企业的 Ayacucho 8 区开发权。
- 与微软及 Engine No. 1 签订独家协议，就西德克萨斯州电力发电与购电项目进行洽谈，推进数据中心能源供应计划。
FY 1Q26 财务概况
简明损益表
| 单位：百万美元 | FY 1Q26 | QoQ | YoY |
|---|---|---|---|
| 营业收入 | 47,556 | 3.9% | 3.2% |
| 营业收入与其他收入 | 48,607 | 3.7% | 2.1% |
| 营业毛利 | 19,291 | (5.6)% | 10.3% |
| 调整后净利 | 2,793 | (7.8)% | (26.8)% |
| 调整后 EPS (美元) | 1.41 | (7.2)% | (35.3)% |
| 资本支出 | 4,063 | (22.8)% | 3.5% |
| 营业现金流（不含营运资金） | 7,139 | (22.0)% | (6.0)% |
| 调整后自由现金流 (单位：十亿美元) | 4,127 | (2.4)% | (2.4)% |
重要财务比率
| 重要比率 | FY 1Q26 | QoQ | YoY |
|---|---|---|---|
| 毛利率 | 40.6% | (3.0) pts | 2.6 pts |
| 调整后净利率 | 5.9% | (0.7) pts | (2.4) pts |
| ROCE | 4.5% | (0.9) pts | (3.8) pts |
FY 1Q26 营运划分
| Upstream | QoQ | YoY | |
|---|---|---|---|
| 调整后净利（亏损） （单位：百万美元） | 4,142 | 31.1% | 1.5% |
| 净油当量产量 （单位：MBOED） | 3,858 | (4.6)% | 15.1% |
| Liquids Production （单位：MBD） | 2,435 | (4.8)% | 22.9% |
| Natural Gas Production （单位：MMFFD） | 8,541 | (4.2)% | 3.8% |
| US Liquids Realization （单位：$/BBL） | 51.94 | 20.8% | (6.0)% |
| US Natural Gas Realization （单位：$/MCF） | 2.48 | 12.2% | (0.8)% |
| International Liquids Realization（单位：$/BBL） | 77.50 | 34.7% | 14.5% |
| International Natural Gas Realization（单位：$/MCF） | 6.99 | 0.3% | (1.8)% |
| Downstream | QoQ | YoY | |
|---|---|---|---|
| 调整后净利（亏损） （单位：百万美元） | (465) | (1,279) | (957) |
| 炼油厂原油装置投 （单位：MBD） | 1,670 | (0.9)% | 2.1% |
| 精炼产品销售 （单位：MBD） | 2,758 | (2.9)% | 2.5% |
核心观点
Chevron 1Q26 财报表面获利下滑，但营运基本面与策略执行仍具韧性
Chevron 1Q26 营业收入与其他收入为 486.1 亿美元，低于市场预期的 518.6 亿美元。但调整后 EPS 1.41 美元，大幅超越市场预估的 0.97 美元，然而，获利仅 22 亿美元，较去年同期的 35 亿美元大幅下滑，调整后获利则为 28 亿美元，较去年同期下降 26.8%。其中主要因约 29 亿美元的不利时点效应导致，包括衍生性商品 mark-to-market 与 LIFO 库存会计所造成的帐面落差，但若排除这些一次性与会计性因素，实际上核心获利受惠于上游产量成长、炼油利差改善而有所提升，显示 其基本面仍然稳健，而非实质业务出现恶化。这一点管理层也强调公司并未对短期财报波动过度解读，而是视为高波动油价环境下的正常现象，也预计第二季将有约10亿美元的部位结清。预期随着部分不利时序效应的影响逐步正常化，以及大宗商品价格维持高档，Chevron 获利预期将大幅反弹，市场共识预估 2Q26 GAAP EPS 将达 4.35 美元。
而上游业务在本季表现相当突出，受惠于 Hess 并购的资产整合效益、Permian 与 Gulf of America 成长，Chevron 全球油当量产量较去年同期增加 15%，美国产量更连续第三季突破每日 200 万桶，TCO 在恢复后产量超越 100 万桶/日的额定产能。更关键的是，Chevron 炼油业务的自有原油投料率大幅提升（美国 >50%、亚洲 >40%），代表上下游整合能力显著强化，使其在供应紧张与价差波动环境下，能更有效捕捉价值链利润，应对当前地缘政治冲击。而值得注意的是，中东冲突对 Chevron 的直接生产冲击相对有限，因 Chevron 旗下资产位于中东的比例不到 5%，这使公司因为业务组合多元分散，相较于其他业务高度集中于波斯湾地区的竞争对手，对地缘政治冲击的敏感度相对较低。
Chevron 维持自律资本配置，且 2030 年后成长的能见度清晰
在油价因地缘政治与供给干扰而走强的背景下，管理层强调资本框架的稳定性与可预测性。CFO 明确重申公司四大财务原则，在于避免高油价时过度扩产、导致未来供给过剩与资本报酬率恶化，反映出公司对过去十年能源产业资本纪律失衡的深刻修正。
而公司对 2026 年指引维持不变，显示管理层对既有资产组合具有高度信心，认为即使不额外增加资本支出，仍足以支撑 7%–10% 的产量成长；同时公司将结构性成本下降视为重要的价值驱动来源，30–40 亿美元的成本削减目标，本质上是在为未来油价不确定性预留缓冲，使其在不同价格情境下都能维持稳健的自由现金流表现。
同时 Chevron 与 Microsoft 洽谈的电力合作案，更暗示随着 AI 运算工作负载对电力需求大幅提升，以及部分产业回流美国，能源产业在经济中的重要性只会持续增长。Chevron 将天然气资产与 AI 资料中心所带动的电力需求直接连结，若落地成功，将使现金流来源更具长约性与稳定性，也可能成为 2030 年后的重要增长曲线。另一方面，公司在 Tamar、Leviathan 扩建、北非与南美等区域的积极探勘与布局，则显示其并未忽视传统上游的长期供给安全，虽然短期内不一定贡献产量，但对于 2030 年后的资源接替至关重要。
Q&A
Q1： 在中东冲突升温之际，这事件有多重要？长期影响为何？是否改变公司原本以 Brent US$70/桶作为中期价格假设？
这次冲突对全球能源系统确实是一次非常重大的冲击，而且这类情境其实公司多年来已经纳入规划测试中。但现在下结论还太早，未来几周的发展非常关键。预期能源市场最终会形成一个「新的均衡」，而这个均衡一定会不同于过去，但目前还无法精确描述。 在这样的不确定环境下，公司最重要的是维持一贯策略——资本与成本纪律、投资低成本且具长期竞争力的资产、强化自由现金流与资产负债表。我们对 2030 年前的成长能见度仍然很高，因此短期事件不会改变我们的核心经营逻辑。至于油价中期假设，目前仍言之过早，不会因短期冲突立即调整。
Q2：Hess 并购后，CVX 在炼油与水运原油的整合能力提升，请说明价值捕捉机会与未来获利影响？
我们去年成立全球优化团队，整合上游与下游资产，确保整体价值最大化。第一季已经证明在高度波动环境下，我们维持高产能利用率并捕捉良好利润。关键在于「自有原油比例大幅提高」：亚洲炼厂第二季将超过 40%，美国甚至超过 50%，远高于过去约 15%。这让我们在供应紧张时可以灵活调度原油，并在上游与下游利润转移中稳定获利。这种整合能力将在未来持续提升盈利稳定性与上行空间。
Q3：油价较高环境下，CVX 如何在股东回报、现金累积与成长投资之间分配资本？
我们仍维持四大财务原则且不做调整：首先是连续第 39 年提高股利；其次是维持 180–190 亿美元资本支出并带动 7–10% 产量成长；第三是强化资产负债表，随着现金流量的增加，资产负债表将进一步增强；第四是维持 25–30 亿美元回购。目前冲突时间仍短，尚未看到结构性价格变化，因此我们不会因短期油价上升而改变资本配置策略，仍维持纪律与一致性。
Q4：委内瑞拉的财政状况和安全情势是否改变？对于委内瑞拉与 Permian 是否会增加资本投入？
公司目前各大主要资产均全力运转：哈萨克 TCO 日产超过 100 万桶、二叠纪盆地日产量稳定超过 100 万桶、澳洲 LNG 工厂与美国湾均满载运作，第二季产量预计将高于第一季。关于委内瑞拉，公司目前仍在进行现金流循环以回收既有债务，在高油价环境下回收速度较去年更快，预计年底前余额将显著降低，并于 2027 年某个时间点全额偿清。但财政条款（税率、特许权使用费等）仍不够明确，争议解决机制也尚待厘清，因此在看到更多进展之前，公司不会贸然追加资本。雪佛龙作为长期现场运营的在地企业，无论局势如何演变，都拥有显著的先行者优势。关于二叠纪盆地，目前的重心在于维持强劲的自由现金流，并将目前高度聚焦在提升资产可靠性、降低停机损耗所创造的实质效益。若急于切换至快速产量成长模式，可能会稀释对这一面向的专注。如果未来看法有所改变，届时会再向市场更新说明。
Q5：与微软电力项目的独家协议进展？包括项目时程、合约谈判进度及最终投资决定（FID）等。
公司目前正与微软进行独家洽谈，并对此感到非常满意。微软是雪佛龙长期的战略合作伙伴，也是公司主要的云端服务与技术提供商，双方关系深厚。在西德克萨斯州推进的电力项目目前进展顺利：空气排放许可证申请已提交、大型涡轮机与小型发电机组均已落实、EPC 已选定并启动工程设计、供水协议也已达成。今年将开始接收涡轮机，在最终协议签署后，预计将于今年稍后做出 FID。公司对谈判结果持乐观态度，认为双方在电力价格与投资回报的期望上均有共识空间，并表示下次电话会议将有更多进展可分享。
Q6：CVX 数十亿美元的委内瑞拉应收帐款回收的合理时间框架为何？
年初时应收帐款约为 15 亿美元。在高油价环境下，今年的回收速度已明显快于去年，但预计年底时仍会有部分余额，但将远低于目前水平。预估这笔帐款应可在 2027 年的某个时间点全额回收。2027 年之后，届时财政条款、特许权使用费、合约条件等问题也可能更加明朗，公司将能就未来的资本投入计划提供更清晰的指引，雪佛龙在当地的长期深根布局，使其在任何情景下都处于有利的主场竞争地位。
Q7：面对高度波动的市场环境，CVX 是否已调整供应链管理与衍生性商品相关的营运策略，尤其是第一季的时点效应问题？
公司拥有在特殊环境下营运的丰富经验，包括 2020 年需求崩溃、2022 年乌克兰冲突，均有相应的应对方案。对于第一季出现的时点效应，公司认为这在此类市场中属于正常现象，并非异常。当季原油价格大幅攀升，使得衍生性商品的影响在财务报表中变得更为显著，但若市场走势相反，影响也会反方向出现，因此不必过度解读。在具体行动上，公司非常关注亚洲市场的短期供应压力，并积极将自有权益原油调配至亚洲炼厂，以维持当地最高的设备利用率。同时也将原本流向美国炼厂的原油进行替代调度，以支援亚洲需求，对公司应对复杂市况的组织能力充满信心。
Q8：TCO 目前日产量已超过额定产能 100 万桶，是什么推动了超额表现，瓶颈消除工程的进展如何，以及合约重新谈判的情况？
TCO 已于 3 月在完成电力系统维修后全面恢复运作。目前 CPC 三个单点系泊装置中已有两个可用，第三个年内将完成，但两个即已足够支撑管道满载运作。公司进行了大量维护工作，预计今年剩余时间工厂将维持接近全产能的状态。2025 年底完成的瓶颈消除工程已按新配置投入运作，初步表现令人鼓舞，但尚需更多运行数据才能给出具体指引，下季电话会议将提供更新进展。集中式控制中心在整合多代处理设备的优化调度上也持续发挥效益，挖掘出更多「白色空间」的产能潜力。合约谈判方面进展良好，技术与商务团队均已建立，所有合作伙伴与政府代表积极参与，确保各方目标一致。预计今年晚些时候将有更多进展可分享，并强调过去 33 年来这一合资项目为所有利益相关者创造了巨大价值，公司正在寻求能延续这段历史的解决方案。此外，今年 60 亿美元自由现金流的指引维持不变，若油价高于 70 美元，现金流将更为强劲。
Q9：在 LNG 市场日益紧张的情况下，CVX 的投资组合有多大的灵活性可以捕捉套利或其他机会，未承诺的产量占比为何？
去年底公司的 LNG 投资组合年产量约为 1,600 万吨，主要来自澳洲，可供应亚洲强劲且持续成长的需求市场。整体组合约 80% 为石油挂钩的长期合约，约 20% 为现货市场销售。在现货价格极强的时期，人们自然希望现货比例更高，但公司必须着眼于长周期的循环管理。石油挂钩合约因具有滞后性，第一季并未充分反映当前的市场行情，但预计后续几个季度将陆续体现在定价上。此外，公司已售出首批美国本土的 LNG 货物（以现货价格卖往欧洲），预计到 2030 年，美国业务将再增加 400 万吨年产量，使总组合达到 2,000 万吨。目前 Wheatstone、Gorgon 及西非各油田均全速运作。
Q10：全球石脑油裂解装置因石脑油供应短缺而承压，但 CVX 的 CPChem 以美国为主，聚乙烯价格有望上涨，第二季利润率可能已高于周期中期水准，请问公司如何受益？
CVX 对石化业的投资主要透过 Chevron Phillips Chemical（CPChem），以及韩国 GS Caltex。CPChem 主要从事乙烷裂解，且原料来自自身炼油流程，并不依赖中东的石脑油供应。因此，全球石脑油短缺对 CPChem 的影响相对有限。在价格方面，烯烃产业链的利润率已从去年历史低位显著回升，且主要的涨幅发生在第二季，第一季尚未完全反映。目前供应链利润率可能已优于周期中期水准，并表示，对于拥有北美乙烷等低成本原料优势的业者而言，第二季的利润捕捉空间确实相当可观。
Q11：降低成本的举措是否增加了对 Bakken 油田核心地位的确信度，高油价环境是否也引发了外部买方的兴趣？
Bakken 油田目前营运表现良好，预计日产量将稳定在约 20 万桶的高原期，第一季略低主要受天气影响。公司已将钻机数从四台降至三台，但透过钻探更长的水平井，仍可维持产量并充分利用现有基础设施，创造强劲的自由现金流。同时也积极导入来自 Hess、Noble、PDC 等被收购公司的最佳实践，并在 Bakken 测试先进的化学品技术以提升采收率，初步反应良好。自从宣布 Hess 交易以来，确实有外部买方表达兴趣，但公司希望先累积更多运营数据，充分理解资产的真实价值，才做出任何决策。目前对这项资产相当满意，并不急于采取任何行动，长期是否留在组合中将是未来适当时机再讨论的议题。
Q12：鉴于中东冲突，东地中海的 Leviathan、Tamar 及 Aphrodite 天然气田是否价值更显著，公司如何规划这些资产的未来发展？
公司从一开始就看好这些资产。目前正在积极扩建 Tamar 与 Leviathan 的产能，今年将在 100% 产能基础上实现每日 6 亿立方英尺的产能增量；Leviathan 的长期扩建项目已于今年 1 月正式做出 FID。Aphrodite 也已启动 FEED（前端工程设计）工作。
东地中海地区的天然气属于高品质的清洁生物质天然气，区域需求持续增长，全球对能源供应可靠性的重视也日益上升，公司所服务的市场正不断扩大。管理层对 Noble 公司在工程设计方面的高品质工作给予高度肯定。此外，公司在该地区也持续进行勘探活动，视其为一个拥有大量已发现及待发现资源的天然气枢纽，并将继续寻求新的勘探与开发机会
Q13：在供应冲击时期，哪些政府政策是有效的，哪些则可能适得其反？
管理层表示有助于增加供应、促进供应流通的政策是正确方向，具体例子包括：动用战略储备（直接增加市场供油量）、豁免《琼斯法案》（允许更多船舶在国内市场调度物资）、放宽产品规格限制（让更多产品可以流向有需求的市场），以及援引《国防生产法》让加州近海的 Sable 油田重新启动并接入市场。相对地，管理层认为价格上限虽然初衷是保护消费者，但实际上扭曲了市场信号，抑制了供应投资的意愿；出口禁令则会阻碍物资流向最需要的地方，反而加剧问题；而对「暴利」征税的历史经验显示，实际税收往往远低于预期，且会令业者对中期投资计划产生疑虑，进而减缓供给回应，造成未来的供应脆弱性。管理层也指出，像雪佛龙这样多元分散的全球业务组合，能够有效分散任何单一市场政策风险，不如业务集中的竞争者那般脆弱。
Q14：过去几周的地缘政治冲突，是否改变了公司 2030 年后勘探计划的优先顺序，或是否有某些项目被加速推进以尽快增加市场供应？
勘探计划的优先顺序实际上并未改变，因为勘探本质上是一个长周期的活动，短期的市场扰动不会对其产生直接影响。管理层强调，正如公司不会因几周的干扰就调整二叠纪盆地的活动水平，对于周期更长的勘探项目，更不会轻易因此改变方向。公司在中东地区也有一些机会，但同时也高度关注中东以外的多元化勘探机会。公司已增加了探勘的财务投入，也引进了新人才，并采用新技术缩短勘探周期、提升成功率。整体而言，这是一个需要多年持续推进的长期战略，短期的市场波动不会改变公司在这个方向上的部署节奏。
Q15：公司预计第二季末关系企业分配将达到全年指引的 70%，这是否与油价上涨有关，以及股权分配与油价之间是否存在线性关系，市场能否建立一个估算潜在上行空间的经验法则？
进入第二季时，各主要关系企业均呈现强劲动能：TCO 已恢复满载并持续测试产能上限；CPChem 也全力贡献；安哥拉 LNG 满载运作。这些因素共同支撑了公司今日上调关系企业分配指引的信心，较第一季增加逾 20 亿美元。管理层特别提到，TCO 已将分配时程改为按月支付，4 月的首笔已到帐。目前指引是基于 60 美元油价，若油价继续走高，上行空间仍相当可观，具体取决于后续价格的走势。
Q16：面对加州炼油厂对进口依赖度高、库存水位低的困境，是否还有其他缓解措施，以确保市场供应充足？
公司已在两个方面采取行动：其一是推动 Sable 近海油田的石油通过管线输送至自家的 El Segundo 炼油厂，让加州石油留在加州市场；其二是利用《琼斯法案》豁免，从墨西哥湾沿岸调运原油或成品油至加州，虽然需符合特殊规格要求，可能需要以混合油的形式进入。管理层指出数十年来的不友善能源政策导致加州的石油产业持续萎缩，无论是上游生产还是炼油厂，大幅削弱了州内的供应能力。在全球能源供应吃紧的时刻，加州却不得不高度依赖海外供应，形成了非常脆弱的能源安全结构。管理层强调，雪佛龙正尽力履行对加州市场的供应义务，但这一困境清楚地揭示了长期错误能源政策所累积的代价。
