兴柜股王 汉民测试 (7856.TW) 于 9 月 22 日挂牌上柜，引发市场高度关注。其每股 2,250 元的承销价，超越 鸿劲精密 (7769.TW) 于 2025 年底创下的 1,495 元纪录，写下台股历来最高承销价。若以近期兴柜均价估算，中签一张的潜在帐面价差超过 200 万元，带动公开申购热潮。一家 2025 年全年 EPS 10.83 元的公司，股价却已站上 4,800 元，汉测究竟掌握了什么技术与成长机会，让市场愿意以超过承销价两倍的价格买单？

汉测为汉民集团旗下核心企业，专注半导体测试领域

汉测成立于 2004 年 9 月，总部位于新竹，主要业务涵盖探针卡与清洁材料、工程服务，以及半导体设备与客制化产品，提供半导体客户从设备安装、技术支援到测试产品开发的整合服务。 目前营运据点涵盖台湾新竹与台南、中国苏州、日本东京与熊本，以及新加坡、马来西亚和美国亚利桑那，主要配合客户海外扩厂，提供在地装机与技术支援服务。

公司成长历程主要包含以下三个重要里程碑：

1. 2016 年，汉测建立工程服务团队，服务涵盖设备安装、保养、移机、改机及异常排除，透过参与客户产线的日常运作，累积对设备性能、制程条件与测试需求的理解。
2. 2020 年，公司取得全球领先日商 MJC (6871 JP)的探针卡技术移转并建立产线，进一步拓展自制测试介面产品的能力，逐步整合研发设计、制造与售后维修服务，依客户需求提供客制化探针卡。 此阶段的重要性，在于将产线服务累积的经验，与实际产品开发及制造能力结合，扩大公司在半导体测试流程中的参与程度。
3. 2023 年，汉测开始代理 Advantest (6857 JP) 的光罩量测扫描电子显微镜，进一步扩充量测与检测设备业务，增加服务半导体客户的产品项目。 随着上述能力逐步建立，公司形成工程服务、产品制造与设备代理并行的营运模式，既能提供现场技术支援，也能针对客户需求供应自制产品与代理设备。

汉测核心业务能力：半导体测试、设备与客制化产品成为营收主力

汉测核心业务涵盖探针卡与清洁材料、工程服务，以及半导体设备与客制化产品三大领域，其中半导体设备与客制化产品的营收占比持续提升，目前已达 52%，成为公司主要营收来源。

三大探针卡产品布局多元测试需求

第一项为探针卡与清洁材料，其中探针卡涵盖薄膜式、悬臂式及垂直式三大类型，分别对应不同晶片的测试需求：

1. 薄膜式： 主要应用于 5G／6G、射频 IC、毫米波及车用雷达晶片等高频测试市场，公司自述为全台唯一具自主研发能力的厂商。相关产品于 2026 年 4 月开始出货，8 月进一步提供跨阻放大器测试用产品予美国客户，拓展矽光子应用，并持续推进晶圆代工客户的验证与导入。
2. 悬臂式： 则涵盖晶圆允收测试（WAT）、逻辑晶片、LCD 驱动 IC、低阶电源管理 IC 及传统消费性电子等应用，技术合作对象包括日本 MJC。
3. 垂直式： 主要服务高阶系统单晶片、GPU、应用处理器（AP）及覆晶封装晶片等测试需求，其中传统 Cobra 探针卡已实现 100% 台湾在地制造，MEMS 探针卡则透过与 MJC 合作，结合汉测自制零组件进行开发。

工程服务奠定稳定营运基础

第二项为工程服务，构成汉测相对稳定的营运基础。服务范围涵盖设备装机、保固、定期保养、重组维修、移机改机及异常排除，贯穿设备导入至后续运转维护的完整生命周期。 目前公司主要为东京威力科创（TEL）的晶圆探针测试设备（Prober）提供相关服务，据公司表示，为全台规模最大的相关工程服务团队。随 AI 晶片测试需求增加，Prober 装机规模扩大，亦带动后续维护需求，支持工程服务业务持续成长。即使其他产品快速放量使其营收占比下降，工程服务仍可透过既有设备的保养与维修需求，为公司提供持续性的收入。

AI 测试散热模组驱动设备业务成长

第三项为半导体设备与客制化产品，也是汉测近期成长最为突出的业务。已量产产品包括热管理整合系统、白光干涉光学检测系统及热载测试系统，并结合清洁材料、探针卡平整度监控、温控及晶圆量测校正等配套，协助客户提升测试效率与稳定性。 其中，应用于 AI 晶片测试的探针卡散热模组为主要成长动能，2026 年上半年营收占比已超过三成。

新产品方面，雷射清针机仍处于验证阶段；Reflow 回焊设备已完成首台产品并通过封测客户验证，逐步进入少量出货阶段。此外，公司亦代理电子束检测设备及 Advantest 光罩量测扫描电子显微镜（SEM），透过自主研发、客制化制造与设备代理，持续拓展晶圆测试及先进封装领域的产品布局。

汉测营收增速：获利能力随高毛利产品逐季提升

汉测近年的财务表现呈现营收规模与获利能力同步提升的趋势。根据上柜前业绩发表会纪要，公司营收由 2024 年约 16 亿元增至 2025 年的 24.25 亿元，EPS 亦由 2.84 元提高至 10.83 元。2026 年上半年营收进一步达 21.85 亿元，已相当于 2025 年全年的九成，EPS 更达 21.5 元，接近前一年度全年的两倍，显示获利成长速度明显快于营收。

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从单季数据观察，获利能力改善的趋势更加明确。汉测单季营收由 2025 年第一季的 4.42 亿元及第二季的 5.76 亿元，成长至 2026 年第一季的 9.85 亿元及第二季的 12 亿元；2026 年第二季税后纯益达 3.30 亿元，约为 2025 年第一季 0.37 亿元的 8.9 倍。随营收规模扩大与产品组合改善，毛利率由 45.38%提高至 54.54%，营业利益率亦由 11.58%升至 34.27%，显示高毛利产品放量与营运杠杆逐步显现，带动新增营收转化为更高的获利贡献。

汉测产业位置：半导体供应链下游，服务晶圆代工及封测厂

半导体产业链： 上游为 IC 设计公司，负责定义晶片功能与测试规格，并将设计委托晶圆代工厂制造。相关厂商有：Nvidia、联发科 (2454.TW)

中游晶圆代工厂完成晶圆制造与制程整合后，晶片进入晶圆测试（CP），该环节可由晶圆代工厂自行执行，亦可委由专业测试厂承接。相关厂商有：台积电 (2330.TW)、联电 (2303.TW)

完成筛选的晶粒随后交由下游封装测试业者进行封装与最终测试（FT），部分先进封装亦可由晶圆代工厂提供整合服务；此外，部分产品会依可靠度与应用需求，增加老化测试（Burn-in）及系统级测试（SLT）。通过测试的合格晶片最终交付系统组装与品牌厂，应用于 AI 伺服器、PC、智慧型手机，以及车用与工业电子等终端市场。

其中半导体测试需由测试机（ATE）、探针机及分选机，搭配探针卡、测试座与测试板等介面共同运作，并由设备及工程服务商提供定位、搬运、温控与维护支援。汉测主要布局于测试介面及周边支援环节，产品与服务涵盖探针卡、清洁材料、热管理及工程服务，其中主力散热模组安装于东京威力科创（TEL）的晶圆探针机（Prober），用于改善 AI 晶片测试过程中的探针卡散热问题，使其需求与 TEL 设备平台及客户测试产线高度连动。 公司亦为 TEL Prober 提供装机、保固与定期保养服务，透过现场工程团队掌握客户需求，再转化为客制化产品，形成涵盖设备导入、模组开发及后续维护的合作模式，并同时承接新机装机与既有设备升级需求。目前汉测亦逐步将产品布局延伸至先进封装设备及 DRAM 系统级测试，主要服务晶圆代工厂与专业封测厂。

• 封测整合：日月光 (3711.TW)、力成 (6239.TW)
• 专业测试：京元电 (2449.TW)、欣铨 (3264.TW)
• 探针机与分选机：东京威力科创 (TEL)、鸿劲 (7769.TW)
• 探针卡：旺矽 (6223.TW)
• 测试座：颖崴 (6515.TW)
• 测试板：精测 (6510.TW)、雍智 (6683.TW)

汉测四大成长动能陆续挹注营运

汉测未来成长动能涵盖高功耗晶片热管理、先进封装设备、矽光子测试及高速记忆体测试，各项产品的商业化进度与营收贡献时程不同：

动能一：高功耗热管理方案放量，散热模组成汉测目前主要成长动能

高功耗热管理是汉测目前已具明确营收贡献的成长项目。随晶片电晶体密度与功耗持续提升，测试过程产生的热能同步增加，对温度控制与测试稳定性的要求亦随之提高。 汉测的热管理整合方案可有效带走高功耗测试产生的热能，提升散热效率，降低热累积造成的测试异常与误判，并减少烧针风险、延长探针卡使用寿命。

汉测的探针卡散热模组于 2025 年底开始小量生产，2026 年第一季进入量产放量阶段，上半年出货超过 1,000 套，营收贡献逾三成。目前量产产品为第一代，主要安装于东京威力科创（TEL）的晶圆探针机（Prober），用于解决 AI 晶片测试过程中的探针卡散热问题。公司另规划提供两套第二代产品供客户验证，预期部分需求可望于 2027 年逐步切换。 后续成长动能将同时来自新机装机与既有设备升级，而产品世代转换的实际时程，仍取决于客户验证与导入进度。

动能二：回焊设备通过初步验证，先进封装布局进入少量交付阶段

在先进封装设备方面，汉测已布局回焊设备，主要应用于晶圆凸块制程及 CoWoS 等先进封装环节，并着重改善既有设备在粒子控制、预防性保养（PM）频率与能源消耗等方面的问题。 首台设备已完成并通过封测厂（OSAT）客户初步验证，公司规划于 2026 年下半年再出货 1～2 台，2027 年出货目标则为 5～10 台。目前该业务已由产品验证逐步进入少量交付阶段，后续放量速度仍取决于设备的实际运转表现、客户验证进度及追加采购需求。

动能三：布局 CPO 三大测试节点，商业化进程迈入设备开发阶段

在 CPO 测试领域，整体流程可分为 Insertion 1 — 4，汉测目前已布局前三个测试节点。其中，Insertion 1 由公司自主推出快速对位耦光方案；Insertion 2 与德国 ficonTEC 合作，由汉测承接 OEM／ODM；Insertion 3 则同样透过双方合作，由汉测提供技术支援与工程服务。 合作模式上，ficonTEC 负责光学设备技术，汉测则结合设备量产、组装及测试经验，共同提升设备自动化程度与量产效率。

具体进度方面，Insertion 2 合作合约已完成签署，第二代首台设备预计于 2026 年底至 2027 年初完成，Insertion 3 第二代设备亦依相近时程推进。第二代 Insertion 2 将着重提升对大翘曲晶圆的支援能力、缩短探针卡更换时间，并强化晶圆与探针卡的保护机制；Insertion 3 则透过增加机械手臂及载台配置，提高单位时间处理量。公司短期规划建立每月约 20～30 台的设备量产能力，后续再依客户需求扩充。不过，上述数字属产能建置目标，实际交付规模仍取决于工程人力、零组件供应与组装空间的到位情况。

此项布局亦与台积电 COUPE 平台的发展相互连结。ficonTEC 已公开表示，旗下矽光子测试事业单位 ficonTEST 正提供支援 COUPE 平台的双面晶圆级测试方案。对汉测而言，CPO 测试设备仍处于商业化前期，后续成长能见度将取决于合作设备开发完成、客户验证及量产导入等关键里程碑。

动能四：探针卡支撑营运，AI MEMS 与 DRAM SLT 支撑长期成长

探针卡业务目前主要由传统垂直式与薄膜式产品支撑。

• 传统垂直式探针卡需求预期于 2026 年下半年至 2027 年维持强劲，公司亦持续扩充相关产能。薄膜式探针卡则已于 2026 年 4 月开始出货，8 月进一步向美国客户提供跨阻放大器（TIA）测试用产品
• 公司公告亦指出，薄膜式探针卡已进入小量交付阶段并开始贡献营收。目前薄膜式产品仍处于商业化初期，后续将持续拓展客户及矽光子等应用市场。

在新产品布局方面，汉测正与日本 MJC 合作开发 AI 用 MEMS 探针卡，预计于 2027 年上半年完成首张产品，并于下半年送交客户验证；若验证顺利，将于 2028 年进一步扩充产能。相较已进入量产或小量交付阶段的垂直式与薄膜式探针卡，AI 用 MEMS 探针卡目前仍处于产品开发阶段，近期里程碑为完成首张产品及通过客户验证，正式量产时点与营收贡献仍待确认。

此外，公司亦布局高速记忆体系统级测试（DRAM SLT）方案，因应 DDR5／DDR6 高速记忆体的测试需求，开发支援 15Gbps 以上传输速率的高速测试座，预计于 2027 年送样，并争取导入客户试量产。 该业务目前同样处于产品开发阶段，后续商业化进度仍须观察产品送样、客户验证及试量产情况。

汉测同业竞争：包括旺矽、颖崴等，惟产品组合各有差异

台湾测试介面同业包括 精测 (6510.TW)、旺矽 (6223.TW)、雍智科技 (6683.TW) 及 颖崴 (6515.TW)，但各公司的产品组合与营运模式并不完全相同。汉测除探针卡外，亦经营工程服务、半导体设备及客制化产品。根据公司上柜前法说会资料，2026 年上半年设备与客制化产品营收占比已达约 52%，若加计工程服务，占比将进一步提高。由于汉测与同业的产品结构存在差异，难以进行完全对等的比较，以下仅就重叠程度较高的业务及财务表现进行对照。

精测与雍智均以测试板及探针卡为重要业务，但技术整合方式有所差异。精测强调测试板、探针及植针设备等环节的内部整合，主要成长动能包括 GPU、TPU 测试板，以及自驾晶片与 AI CPU 探针卡。雍智则由封装后测试板、老化测试板延伸至探针卡整卡方案，着重电路设计与整合能力，并积极拓展美系 AI ASIC 客户。 不过，其探针卡整卡方案的针头成本占比较高，后续毛利表现仍取决于产品组合及整合效率。

旺矽与汉测在探针卡及测试设备两端均有业务重叠。 2026 年第二季旺矽探针卡与设备营收占比分别约为 75%及 23%，产品涵盖悬臂式、垂直式及 MEMS 探针卡，并提供光电自动化、半导体测试及温控设备。其发展重点包括扩大 AI ASIC 与伺服器 CPU 探针卡供应、提高关键零组件自制能力，以及布局 CPO Insertion 2、Insertion 3 测试设备。因此，汉测在设备业务上的竞争力，仍须透过客户验证、交付能力及量产实绩与同业比较。

颖崴则以测试座及精密接触元件为核心，涵盖封装后测试、系统级测试与老化测试，并透过探针卡切入晶圆测试。 其主要受惠方向为 AI GPU、ASIC 的高速传输、高针数及大功耗需求，带动高阶测试座、弹簧针及温控方案发展。值得区分的是，MEMS 探针卡对各公司的毛利影响并不一致：旺矽报告将 MEMS 占比提升视为毛利改善动能，颖崴的凯基报告则指出，其 MEMS 产品毛利率相对较低。因此，即使产品名称相近，仍需进一步考量各公司的制造分工与成本结构。

汉测竞争优势来自自主研发、客制化能力与深度客户连结

汉测的竞争优势可归纳为自主研发与制造能力、高度客制化弹性，以及深厚的客户连结。在技术方面，公司自述为全台唯一具备薄膜式探针卡自主研发能力的厂商，并可提供一站式整卡解决方案。 同时透过平台化与模组化设计，快速回应不同客户需求并缩短产品开发时程。此外，公司长期与晶圆代工厂及专业封测厂合作，持续累积现场经验与制程知识。

从商业模式来看，工程服务是汉测深入客户产线并掌握实际需求的重要切入点。公司透过设备装机、维护与异常排除，辨识测试现场在散热、清洁及机构设计等方面的问题，再将相关经验转化为客制化模组或设备。同时，公司亦将开发过程累积的技术延伸至其他客户与应用领域，形成由工程服务发掘需求、客制化开发产品，再将技术复制至更多市场的成长模式。

汉测未来关注重点

• 产品与客户集中度： 散热模组于 2025 年底开始小量生产，2026 年上半年营收占比已逾三成，单一产品的订单、价格与交付进度对整体营运影响显著提高。公司目前主要与台湾最大晶圆代工厂合作，但未揭露确切客户占比，后续应追踪主要客户需求，以及新客户与新应用的拓展进度。
• 设备平台连动： 散热模组目前搭载于 TEL Prober，需求与该平台的新机装机量及既有设备升级进度密切相关，后续出货延续性将取决于平台装机规模、客户采用率与升级需求。
• 产品世代切换与竞争： 公司预期部分散热模组需求将于 2027 年逐步转向第二代产品，后续须观察客户验证与世代切换速度，以及其他供应商是否通过验证并切入市场，进而影响订单份额与产品毛利率。
• 新产品商业化时程：MEMS 探针卡、DRAM SLT 与 CPO 测试设备的主要开发及验证时程集中于 2027 年前后，任一产品在开发、验证或量产环节出现递延，均可能使营收贡献向后推移。
• 量产执行力与营运资金： CPO 设备规划建立每月约 20～30 台的产能，须配合工程与组装人力、零组件供应及组装空间到位。由于部分零组件交期较长并须提前备料，后续除产能与出货量外，亦应追踪存货周转、设备验收及营业活动现金流。